Financer la recherche financière – le dilemme des petites et moyennes gestions

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Depuis que BlackRock a annoncé en septembre qu'il paierait la recherche financière sur ses propres ressources, une avalanche de grands noms de la gestion lui a emboîté le pas, mettant les petits gestionnaires d'actifs en porte-à-faux.

Le payement par la méthode P&L touchera le plus durement les plus petites gestions, les plaçant dans une position concurrentielle désavantageuse. Le financement de la recherche par le biais d'un Compte de Frais de Recherche (« CFR »), Research Payment Account « RPA », a, au mieux, essuyé la fronde récente de la presse économique, et au pire, pourrait causer de vrais dommages si appliqué trop légèrement. La méthode CFR nécessite une administration intensive et représente une perte potentielle de temps et d'argent.

Moins de 30 jours avant le démarrage de MiFID II, une nouvelle étude met ce dilemme en perspective.

L'enquête du CFA Institute a trouvé une corrélation claire entre le montant des actifs sous gestion et la volonté d'absorber les coûts de la recherche, ainsi qu'une plus grande incertitude parmi les petites entreprises d’investissement sur la façon dont ils financeront la recherche. Quelques 67% des personnes interrogées dans les entreprises ayant des actifs de plus de 250 milliards d'euros s'attendent à ce que leur entreprise en assume le coût, alors que 42% des gestions ayant un actif inférieur à 1 milliard d'euros, prévoient que leur entreprise prenne en en charge les coûts liés à la recherche.

Le degré d'incertitude est également plus élevé chez les petites gestions, 25% déclarant ne pas savoir si le coût sera absorbé ou transféré aux clients, comparativement aux 21%, qui, de façon générale, ne savent toujours pas comment leur entreprise paiera pour la recherche en janvier 2018.

Le rapport de la CFA, 'MiFID II : Un nouveau paradigme pour la recherche en investissement', repose sur le sondage de 330 entreprises d’investissement dans 28 pays européens différents. Fait révélateur, 22% des petites gestions s'attendent à ce que les clients continuent à payer la recherche alors que seulement 9% des plus grandes gestions pensent répercuter les coûts aux clients. A la lumière de ces chiffres, cet article examine de plus près le mécanisme du compte de frais de recherche (CFR).

Le fonctionnement du CFR, obligations et utilisation

Pour se conformer à MiFID II, les gestionnaires d'actifs peuvent alimenter un CFR soit par imputation directe (la méthode comptable), soit par une commission de recherche collectée sur les frais d'exécution (la méthode transactionnelle). Cette dernière permet aux entreprises de continuer à utiliser une forme d'accord de Commissions de Courtage Partagées (« CCP »), Commission Sharing Agreement « CSA », une pratique « soft dollar » très répandue en Europe, et qui permet de transmettre au fournisseur de recherche une partie du total des frais de courtage via le courtier.

Telle que détaillée à l'article 13 de la directive MiFID II, l'utilisation des CFR comporte de nombreuses obligations. Ils comprennent la nécessité d'établir et de réviser périodiquement un budget, d'évaluer régulièrement la qualité de la recherche, de convenir des frais de recherche avec les clients avant la réception de tout service, de fournir un audit détaillé des paiements, une politique de recherche écrite sur l’allocation des coûts de recherche et comment elle a profité aux portefeuilles des clients.

En règle générale, les gestionnaires qui sont à l'aise avec l’utilisation des CCP choisiront le modèle transactionnel du CFR, tandis que ceux qui sont nouveaux dans le processus choisiront probablement l'approche comptable (ou suédoise). Au Royaume-Uni, la majorité des hedge funds ont choisi de travailler avec des CFR, tandis que les asset managers se tournent vers la méthode P&L. En Europe, les CFR peuvent être plus populaires compte tenu de la prévalence historique des CCP.

Les conseils de la FCA: Transferts, comptes virtuels, compensation et paiements administratifs

L'énoncé final de la réglementation FCA sur la mise en œuvre de MiFID II (PS17 / 14) a apporté des orientations détaillées sur les CFR.

Une fois qu'une charge est collectée dans un CFR, ces fonds appartiennent à l'entreprise d'investissement. Lorsque l'entreprise utilise un tiers pour administrer ces fonds, elle doit veiller à ce que les frais de recherche soient transférés au CFR dans les 30 jours calendaires qui suit la transaction. Cette approche « fournit aux entreprises des certitudes sur nos attentes minimales, et qui correspondent aux bonnes pratiques actuelles pour les entreprises qui utilisent les CCP », a déclaré la FCA en juillet.

La FCA a examiné également la question de savoir si un CFR par budget devrait être exigeable, ou si un CFR « virtuel », qui donne une vue consolidée des fonds détenus par plusieurs CFR sous-jacents avec différents courtiers, pourrait être acceptable. Bien que la FCA continue à considérer un seul CFR consolidé comme plus efficace, elle n'a pas l'intention d'empêcher l’utilisation d’un CFR virtuel à condition que chaque CFR individuel soit toujours protégé de manière adéquate.

Pour financer la recherche externe, les entreprises devraient avoir la capacité de mettre en œuvre une combinaison des différentes méthodes CFR et P&L, car cette flexibilité peut être utile pour les entreprises gérant différents types d'actifs (par exemple des actions et des matières premières). Cependant, la FCA a déclaré que la compensation des paiements (agrégation des flux CFR et P&L) n'est pas conforme aux exigences MiFID II car elle pourrait réduire la transparence et la surveillance des entreprises, et pourrait même entraîner la continuité du régime d’exécution et frais de recherche regroupés.

Si une entreprise ne peut pas isoler l'élément de recherche d'un service plus large, la FCA considère qu’elle doit en supporter les coûts directement. Il s'ensuit qu'une entreprise d'investissement doit payer une redevance distincte pour l'administration de CFR à partir de ses propres ressources. Le régulateur ajoute qu'un courtier n'a pas besoin de facturer les frais de recherche afin de les conserver temporairement, et ce avant de les transférer dans un CFR. Il doit seulement identifier une charge distincte s'il fournit lui-même le service de CFR (ce qui est autorisé par MiFID II).

Le Compte de Frais de Recherche: Les meilleures pratiques

Avec l'imminence de MiFID II, un groupe d'organisations a récemment publié un guide visant à simplifier le processus de paiement de recherche pour les gestionnaires d'actifs. Les associations Investment Association, l’Alternative Investment Management Association et Association for Financial Markets in Europe offriront à leurs membres un document connu sous le nom de Research Charge Collection Agreement (« RCCA »), leur permettant de se conformer et de percevoir les frais de recherche clients.

Sous une initiative similaire, un groupe de fournisseurs de services de recherche a lancé en début d’année un code de conduite, The RPA Code of Conduct, après un processus de consultation impliquant plus de 50 sociétés de gestion, représentant des fonds de pension, des gestions de patrimoine et des regroupements d’investisseurs privés. Le guide apporte des réponses sur l’étendu du CFR, son intégration dans les organisations, les budgets, l’évaluation, les paiements, l'accès et la distribution de la recherche.

CFR ou P&L : La croisée des chemins

Que les gestionnaires d'actifs utilisent leurs propres ressources ou chargent leurs clients pour le financement de la recherche, un thème commun émerge : le besoin d'évaluer l’ensemble du service de recherche -écrite et avec ses interactions.

Ceux qui paieront via P&L doivent s'assurer que les ressources sont allouées dans le meilleur intérêt du client et démontrer au CFO et au Conseil d'Administration que le budget est dépensé à bon escient pour la meilleure recherche possible et productrice d'alpha. Un cadre d'évaluation dynamiques signifie également que les fournisseurs de recherche peu performants devront être remplacés par des services plus prometteurs.

Lorsqu’une charge client est utilisée pour acheter de la recherche via un CFR, un système d'évaluation plus sophistiqué peut aider à répondre aux nouvelles et nombreuses obligations, notamment la nécessité d'évaluer régulièrement la qualité de la recherche et de démontrer comment la recherche profite aux portefeuilles des clients. Un tel système est également clé pour la création d'une piste d'audit.

Quelle que soit la méthode de paiement choisie, les gestionnaires d'actifs doivent s'assurer qu'ils disposent d'un processus d’acquisition solide. La recherche devrait être soumise à la même rigueur que tout achat d'entreprise, avec une méthode d’évaluation robuste et au cœur du système de décision.